Což je dobře, protože jinak bychom žili ve světě, kde by důvěřovat vlastní měně znamenalo finanční sebevraždu.
Přesto mnozí politici, není to vůbec naše specialita, nebo evropská specialita, dělal to i prezident Trump při poslední kandidatuře, slibují svým voličům, že až oni budou u moci, tak hypotéky budou viset na každém stromě a banky se budou předhánět v jejich nabídce za ceny, které budou tak nízké, jak jen mohou být. Prostě jitrnice, kterou svět neviděl.
Obecně bych poznamenala, že si za to voliči mohou do jisté míry sami. Kdyby se ve větším počtu alespoň trochu zajímali o to, jak věci fungují, a kdyby na základě takové i jen povšechné znalosti nevěřili planým slibům, tak bychom byli my všichni podobných trochu směšných představení ušetřeni. A to by bylo fajn. Pro občany i pro politiku. Občané by dostávali lepší službu a politika by nebyla tak vágní a plochá.
Ve skutečnosti o cenách hypoték rozhoduje celková ekonomická situace a kvalita strukturální rovnováhy hospodářského systému, což se v konečném vyjádření promítá do inflace (klíčové slovo, ještě ho uslyšíme několikrát). Jistě, v takto hrubém pojetí je to i výsledek politických rozhodnutí. Jenže jaksi střednědobých a dlouhodobých. Není to tak, že by si vláda sedla a přijala usnesení „Teď bude rovnováha, protože si to přejeme, a hypotéky budou za procento, protože tak to chceme“. Sice se někteří politici před potenciálními voliči prezentují, že přesně toto oni umějí, ale to je klam a šalba. Svět tímhle způsobem nefunguje.
Jak ale vlastně ten systém tvorby cen hypoték funguje konkrétně? Pro přesnější pochopení je třeba to vzít trochu zeširoka.
Když se hovoří o tom, že centrální banka zvýšila nebo snížila či ponechala svoje klíčové sazby (u nás 2T repo), tak tam jde o intervenci do krátkodobých cen peněz (to 2T znamená dva týdny). Při vyšší 2T repo je pro banky výhodné uložit si peníze, pro které nemají aktuální využití, na ty dva týdny u ČNB právě za onu 2T repo.
Avšak ČNB nepoptává každý den celou přebytečnou likviditu. Ty banky, kterým stále přebývají peníze, s nimi zamíří na PRIBOR, tedy mezibankovní trh. A tam si banky navzájem za 2T repo vyřizují jednodenní transakce, ale s každým prodloužením lhůty cena roste. Sazby PRIBOR jsou zveřejňované zpětně, takže zatím nevíme, jak se změnily po zvýšení klíčové sazby ČNB na 4,00 procenta, ale když ta byla 3,75 procenta, vypadaly takto: 1 den: 3,75; 7 dnů: 3,77; 14 dnů: 3,79 (vše v procente ropční sazby). Už u měsíčních peněz jsme byli na 3,82 procenta, u půlročních na 4,06 procenta a u ročních na 4,27 procenta. Lze předpokládat, že se po rozhodnutí bankovní rady zvýší plus mínus právě o těch 25 bazických bodů, o které se zvýšila i 2T repo.
Co tím trh říkal a říká? Za prvé, že i půjčky mezi bankami navzájem mají jisté (i když malé) riziko, a především za druhé to, že trh předpokládá nějakou inflaci. A máme ji zde znova. Inflace je totiž alfa i omega celé věci, klíčový faktor.
To jsou tedy krátké peníze, o kterých jsme řekli, že nemají na cenu hypoték zásadní přímý vliv. Ale 2T repo slouží k odčerpání přebytečné likvidity, takže celkově trhy v těch krátkých termínech samozřejmě ovlivňuje, hodně zprostředkovaně, opravdu hodně zprostředkovaně, pak i ty hypotéky. Jenže ty mají svůj fundament v tříletých penězích. Čili v horizontu 78x delším než 2T repo.
Jak je to naopak s penězi delšími? Tady jsou dobrým referenčním signálem úroky požadované finančními trhy za střednědobé (obvykle jsou brány jako nejpodstatnější desetileté) vládní papíry.
Na jedné z posledních aukcí 21. října se prodávala devátá tranše 152. emise „Státní dluhopis České republiky, 2023–2031, 6,20 %“ za 4,756 procenta. To nezní tak špatně, jenže životnost toho papíru je již jen necelých pět let a v tom srovnání jde o cenu historicky velmi vysokou. Stejný den se pětadvacátá tranše 151. emise „Státní dluhopis České republiky, 2023–2034, 4,90 %“ prodávala za 5,271 procenta, což je při životnosti necelých osm let řekněme „nehezky moc“. Poslední plus mínus desetiletý papír se obchodoval za 5,280 procenta při devítileté životnosti.
Ale ani vládní papíry nejsou něco, podle čeho se hypotéky „řídí“, něco, co by jejich ceny „určovalo“. Důležité ale je, že vysoká poptávka státu po novém dluhu nabízí investorům naprosto bezpečný způsob uložení středních a dlouhých peněz. To znamená, že díky souhře aspektů „vysoká cena“ a „bezrizikovost“ vláda svou nabídkou střednědobých a dlouhodobých bondů „vytahuje“ z trhu likviditu.
Říká se tomu vytěsňování. Pro potřeby financování nemovitostí zůstává méně disponibilních peněz.
A teď k těm hypotékám jako takovým. Důležité jsou pojmy HLZ a swap. To první jsou hypotéční zástavní listy. Jsou vydávány s různou životností, někdy rok, nejvíce tři roky (na tři roky je totiž nejčastější fixace úroků hypoték), ale také na pět a více let. Swapové operace jsou zajištění pohyblivých úroků smlouvou s pevným úročením. Je to trochu složitější příběh, ale z našeho pohledu stačí říct, že je to mechanismus, jak si poskytovatelé hypoték fixují náklady na peníze v závislosti na tom, jak poskytují fixaci zase klientům.
Teď se podívejme na to, jaké jsou vlastně sazby těch hypoték? Zatím máme jen říjnová data. Pokud sledujeme údaje o smlouvách, kde úvěr představuje 80 a méně procent zástavní hodnoty nemovitosti, tak roční fixace je na 5,42 procenta, tříletá na 5,53 procenta, pětiletá na 5,84 procenta a desetiletá dokonce na 6,35 procenta.
Jako čistě teoreticky se můžeme divit, proč je desetiletý vládní papír za zhruba 5,3 a desetiletá fixace osmdesátiprocentní hypotéky za 6,35 procenta, ale v tom druhém čísle je zisk, náklady a také rizika. Těch není málo. Třeba rizika defaultu dlužníka. Nebo zrovna té inflace.
A máme ji tady znova. Zase je řeč o inflaci.
Zbývá ještě jedna oblast, která má na ceny hypoték vliv. Jde o jejich smluvní prostředí. Když od politiků slyšíme o příliš drahých hypotékách a když si někteří kolegové ekonomové přisazují, že v Polsku nebo jinde jsou levnější při vyšší inflaci, vyšší ceně vládních bondů a všem možném, je třeba zachovat klid a podívat se na věci trochu pečlivěji.
Například málokde mají tak liberální systém předčasného splacení a vynucení si refinancování, jako máme my. Cena úvěru není jen cena peněz, ale také hra mezi bankou a klientem o rizika. Když máte hodně volný systém toho, že klient může utéci ze svého závazku, pokud se ukáže lepší možnost financování, tlačíte vlastně na růst ceny. Proč? Protože vytvoříte situaci, kdy banka potřebuje vydělat rychle na začátku, prostě dokud to jde a než se změní situace a klient toho využije. Ona naopak z fixace může utéct jen velmi obtížně. Čili když je to výhodné pro klienta, pravidla mu straní. Když jde trh proti bance, její možnosti jsou omezené.
Druhá potíž. Co myslíte, žijeme v hypotéční bublině nebo jsou ceny bytů úměrné aktuálním cenám jiných aktiv? Když si vezmeme mnohaletý domácí vývoj realitního trhu a dlouholetý vývoj například burzy a všech možných jiných investičních příležitostí (dejme tomu zlato), tak obecná představa je, že realitní oblast prošla v tomto srovnání divokým růstem. Realita není zdaleka tak dramatická (což by bylo na jiný blog), samozřejmě by záleželo, od kterého data bychom začali srovnání, ale nějaký (obecně sdílený) předpoklad realitní bubliny zde je. Neříkám, že to je pravda, mám svůj názor, ale nevím to. Neví to nikdo, všichni jen hádáme. Banky v tom ale mají (naopak od nás, kteří jen tak nezávazně filosofujeme) reálné peníze. V cenách hypoték je tedy obsaženo i riziko splasknutí hypotéční bubliny. Protože pokud by opravdu došlo na větší pokles cen na realitním trhu, pak by se řada hypoték mohla při selhání dlužníka ukázat jako černá ztrátová díra.
Cena běžné hypotéky tak vzniká jako poměrně složitá souhra mnoha okolností. Mimo jiné celkové ekonomické situace, pravidel hypotéčního trhu, vývoje cenové hladiny nemovitostí v poměru k vývoji cenových hladin jiných aktiv a především inflace a hlavně výhledu inflace na příští rok, tři roky, pět let a deset let.
Jsou tedy v reálném světě politici skutečně naprosto bezmocní a s cenami hypoték nemohou dělat vůbec nic?
Krátkodobě to tak opravdu je. Politici jsou sami proti sobě, když slibují dostupnější a levnější hypotéky, protože to nedokážou v rámci jednoho volebního období (skoro) vůbec ovlivnit.
Asi nikdo nemá z vysokého úročení hypoték radost, ale je to trochu složitější realita, než jak ji slýcháváme vysvětlovat. Obrázek: ChatGP
A co střednědobě a dlouhodobě?
Mohou. Mohou uskutečňovat férovou a střídmou fiskální politiku a nezadlužovat stát. To bude mít dva pozitivní dopady.
První: Zastaví již zmíněný vytěsňovací efekt. Pokud trh nabízí bezpečnou desetiletou investici s garantovaným výnosem 5,28 procenta, a pětiletou za 4,80 procenta, tedy dluhopisy české vlády, proč by někdo měl směřovat peníze za nižší nebo stejnou cenu do sice také jistých, ale přece jenom o malinko rizikovějších hypotéčních zástavních listů emitovaných poskytovatelem hypoték? Bude požadovat nějakou přirážku. Poskytovatel tedy umístí na (korunovém) trhu hypotéční zástavní list za horších podmínek, než za jakých si půjčuje stát – je totiž poptávkou státu po dluhu vytěsňován. Pak připočteme riziko, zisk a náklady samotného poskytovatele a je jasné, že cena hypotéky nemůže být ve srovnání s desetiletým vládním papírem nízká. Poskytovatelé tomu čelí emisemi hypotéčních zástavních listů na eurových trzích, kde dosahují nižší ceny. Poslední velký výlet tímto směrem přinesl pro českého emitenta (šlo o Komerční banku) v eurech úrok při pětileté splatnosti 3,825 procenta. Nicméně ano, pokud dokážu umístit na eurové trhy svoje HZL, pak mohu dosáhnout při poskytování hypotéky v korunách velmi zajímavou ziskovou marži, nesporně nadstandardní. Ale zase nesu kurzové riziko, které nelze pominout. Pokud by kurz koruny výrazněji oslabil, celé ziskové schéma se sesype jako domeček z karet.
Druhý a ještě podstatnější pozitivní dopad: Fiskální střídmostí politici přispějí k boji s inflací a ke snížení dlouhodobých inflačních výhledů. Tady jsme u toho klíčového pojmu, protože kolem inflace se skutečně všechno točí. Pokud má trh příslib (v daném případě příslib ČNB), že doručí inflaci v pásmu kolem dvou procent ročně, a pokud tomu trh věří, budou klesat ceny swapových operací a může dojít ke zlevnění hypoték. Ve skutečnosti neexistuje (nevím o tom, že by ji někdo prokázal) kauzalita mezi objemem vládního dluhu a cenou hypoték. Zcela jistě ale existuje mezi očekávanou inflací a cenou hypoték. Čili jsem pevně přesvědčena, že existuje i mezi rychlostí zadlužování (protože rychlé zadlužování zvyšuje inflační očekávání) a cenou hypoték.
Tady je totiž úměra dopadu na hypotéky jasná. Střední a dlouhé peníze budou mít při středním a dlouhém výhledu nízké inflace adekvátně nízký úrok. A naopak, samozřejmě.
Mohli bychom přijít s dlouhou řadou dalších nápadů, co by politici mohli, kdyby toho byli schopni a mocni. Třeba minimalizaci regulací, zjednodušení daní, podporu investic a reformu odpisů, posílení protikorupční prostředí… To všechno by pomohlo.
Ale nejvíc by pomohla skutečná fiskální kázeň jako projev podpory splnění inflačního cíle.
Děláme dlouhodobě, soustavně a systematicky jako stát něco z toho? Moc ne, spíše rozpačitě, občas jako kampaň, ale nic opravdu programového a cílevědomého.
Tak se, prosím, nedivme, že máme vysokou cenu hypoték. Nemá smysl koulet očima a šilhat do zahraničí, že tam mají levnější tohle a tam tamto. Podmínky jsou v různých zemích různé, ceny úvěru ovlivňuje (kromě těch již zmíněných) mnoho rozličných faktorů. Ohánět se Polskem je nesmyl, navíc to zájemcům o úvěr nepomůže. Bavme se o objektivní skutečnosti, že hypotéky jsou oproti mnohým předchozím obdobím velmi drahé.
Když to shrnu: Hypotéky nemají být politickou arénou, kde jeden slibuje snížení a druhý ještě větší snížení cen. Aby to bylo správně pochopeno. Je naprosto korektní se ptát, zda trh není pokřivený, zda plní svoji funkci a je dostatečně konkurenční. Ať si vláda či opozice na toto téma dělají analýzy, ať předkládají argumenty. Protože to jsou otázky férové a oprávněné a pokud se o nich diskutuje na základě dat a skutečností, je to i pro trh dobře. Již jenom kvůli snížení stavu informační asymetrie.
Ale například vytváření představy o zlých bankéřích, kteří zlovolně ždímají nebohé občany, stejně jako vytváření představy o tom, že právě ten zrovna aktuální premiér je plně odpovědný za úroky, které se nikomu nelíbí, to už není férová, ale spíše poněkud špinavá politika. Může možná přinést nějaké drobné politické body, ale naprosto určitě nemůže nijak přispět k řešení věci.
